近日，锂电隔膜板块中，恩捷股份已披露2022年一季报，公司收获营收和归母净利润分别为25.92亿元和9.16亿元，同比分别增加79.62%和111.92%。星源材质公布一季度业绩预告，预计营收和归母净利润均将同比超翻番。两大隔膜行业领先公司业绩均涨势明显。

2021年，受益于新能源汽车和储能电池市场的扩张，锂电池隔膜的市场需求大幅增长，行业龙头的业绩均显著增长。主营膜类产品的恩捷股份和星源材质的营收和归母净利润的同比增速分别超过八成和超过1倍，业绩的同比增幅较高。

年报显示，恩捷股份、星源材质和中材科技等锂电隔膜板块内公司均有相关产品的扩产项目正在建设中，而恒力石化和美联新材等板块外的公司也有意进入锂电隔膜赛道，未来行业内的竞争或将加剧。

受益于下游市场需求扩张锂电隔膜成业绩增长点

锂离子电池隔膜作为锂离子电池生产的关键材料之一，主要运用于新能源汽车锂电池制造领域、3C类产品及储能领域，上述下游锂离子电池产品终端应用领域的快速发展为隔膜行业提供了广阔的市场空间。

2021年，恩捷股份和星源材质的营收分别为79.82亿元和18.61亿元，同比分别增加86.37%和92.48%，收入的高速增长主要得益于当期市场需求的扩张。

图1：恩捷股份和星源材质业绩数据对比

2021年，恩捷股份和星源材质录得的归母净利润分别为27.18亿元和2.83亿元，同比分别增长143.6%和133.49%，利润显著增加且增幅远超当期营收，主要系两家公司的销售毛利率均同比提升。

2020年以来，恩捷股份超八成的营收源自包括锂电池隔膜产品在内的膜类产品，而星源材质超九成的营收由锂离子电池隔膜产品贡献，两家公司的主要原材料均为聚丙烯和聚乙烯等。比较发现，虽两家公司的主营产品同为锂电隔膜，星源材质的毛利率明显低于恩捷股份。

2021年，虽然两家公司的销售毛利率均上升，但期间主要锂电隔膜产品的市价几乎与上年持平而相关原材料的市价略有上涨。如此市场趋势持续，或将对行业内公司未来的盈利能力产生不利影响。

图2：主要锂电隔膜产品和原材料价格趋势

恩捷股份的净利润现金含量明显下跌

2021年，两家锂电隔膜龙头公司的净利润现金含量均较上年有所下滑。但当年恩捷股份的净利润现金含量不足五成，上年该指标接近九成，降幅更显著。

图3：恩捷股份和星源材质的净利润和经营活动现金净流量

研究发现，2021年，恩捷股份经营活动现金净流量明显低于净利润的主要原因为当期公司的经营性应收项目大幅增加34.62亿元。报告期末，该公司的应收账款账面原值和应收账款坏账准备分别为45.42亿元和1.36亿元，同比分别增加超八成和超两成。

期间，恩捷股份对深圳市沃特玛电池有限公司、力信（江苏）能源科技有限责任公司等客户的应收账款全额计提坏账准备，按单项计提的坏账准备合计为9412.8万元。当期，该公司还核销了对廊坊市北方嘉科印务股份有限公司、深圳安丰科技有限公司和河南海博印务有限公司的三笔重要应收账款，合计金额达83.2万元，核销原因为“无法收回”。恩捷股份的应收账款坏账风险或需关注。

此外，根据年报披露，恩捷股份和星源材质共有的客户有三星、LG、宁德时代、比亚迪等，且两家公司的前五大客户销售收入占比均较高，超过五成。2021年，恩捷股份和星源材质的前五大客户销售收入占比分别为58.92%和62.77%，同比分别增加6.57个百分点和9.54个百分点。

扩产潮来袭未来业内竞争或将加剧

2021年，随着新能源汽车等锂电池下游应用领域的需求增长，锂电隔膜行业发展较快，此外锂离子电池隔膜行业拥有较高的毛利率水平，吸引行业内公司纷纷扩产以获取更高的市场份额。

截止2021年年末，锂电隔膜板块内，恩捷股份、星源材质和中材科技均手握较多在建工程，主要拟用于扩张锂电隔膜产品的产能。

图4：截止2021年年末锂电隔膜板块主要公司在建工程情况

趁着锂电板块成为热门赛道，业内上市公司选择向市场募资以获得扩产的资金支持。恩捷股份2021年发布定增预案，拟募资不超过128亿元，计划投资于重庆恩捷高性能锂离子电池微孔隔膜项目（一期、二期）等多个隔膜扩产项目；星源材质当年发行可转债募资约9.91亿元，用于建设高性能锂离子电池湿法隔膜及涂覆隔膜（一期、二期）项目等隔膜扩产项目。

2021年，中材科技的锂电池隔膜产品仅贡献其约5%的营收，但该公司也有锂电池隔膜的扩产项目正在建设中。中材科技当年年报显示，报告期内，公司合计销售锂膜A品6.8亿平米，同比增长76%，业务扩张势头较明显。

除了上述锂电隔膜板块内公司，行业外其他上市公司也逐步进军该产业，未来业界的竞争压力或将加剧。2022年4月，美联新材公告称其控股子公司美芯新材投资新建锂电池湿法隔膜产业化建设项目并已完成了两条双向拉伸薄膜生产线及配套涂覆产线的建设工作并试产成功，3#-4#产线进入设备安装阶段；恒力石化2021年年报中披露，该公司年产16亿平方米锂电隔膜项目签约落地，自2022年1月起，共计12条湿法锂电池隔膜生产线预计在18个月内完成交付。

随着板块内外公司纷纷建设锂电隔膜扩产项目，未来业内或将面临产能过剩的风险。

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