氢，是能满足人类一切幻想的终极能源。以氢作为燃料的燃料电池，虽然还没有锂电池行业那样风光，但也在新能源战略布局中占有不可撼动的地位。近两年各界玩家跨界入局，更是掀起了持续的投资浪潮。

在国内，政策依然是氢能发展最大的推动力——由于燃料电池成本依然高企，出于战略需要，对应的商业化进程需要先靠政策补贴推动，这也是新兴产业的常态。

工信部发布的《新能源汽车推广应用推荐车型目录》，往往被用来衡量燃料电池厂商的市场份额情况。而常年位居其榜首的，正是国内“氢能第一股”亿华通。它和雄韬股份、国鸿氢能、重塑科技等企业一样，诞生于国内密集出台氢能产业规划之前，在赛道中的含金量相对较高。

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2月27日，亿华通发布2022年度业绩快报，其2022年营收达到7.38亿元，营收实现连续三年增长。时值两会，亿华通董事长张国强当选第十四届全国人大代表，成为全国首位氢能行业代表。联系到开年以来全国多地对支持氢能产业发展表露的决心，行业内预测，氢能产业的爆发式增长或将临近。

“氢”火燎原，终极能源释放吸引力

今年1月底，全国十余省市的“新春第一会”，不约而同地提到了对氢能产业的重点扶持。在去年3月由发改委发布的《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》中，2025年燃料电池车辆的保有量目标被设置在5万辆。据中国氢能联盟研究院统计，截至2022年底，我国燃料电池车保有量为12682台，行业内预测到2025年末保有量将在5-10万台。

政策在早期就给出了非常实际的支持，2021年9月，五部委联合发布《关于启动燃料电池汽车示范应用工作的通知》，首批设立京津冀、上海和广东三个燃料电池汽车示范城市群，示范期为4年，“以奖代补”，期限内每个城市群最高可获得17亿元中央财政资金。当年12月，河北、河南第二批城市群加入示范行列，“3+2”格局形成。其中，京津冀地区正是亿华通的布局重点。

类似的举措还有很多，政策补贴一般直接拨付整车厂，产业链环节上的企业只要与客户紧密合作，就可以分享产业红利。

另一方面，产业链对氢能的兴趣也在增长。2021年3月，“光伏茅”隆基绿能成立子公司隆基氢能，开展氢能装备技术业务。隆基创始人李振国认为，“能源发展的趋势逐步从碳基能源转向硅基能源，进而转向氢能源”，光伏发电是全球最经济的清洁能源，而光伏制氢则是“双倍清洁”。

纵览产业链，虽然中国氢能产业和燃料电池汽车都处于起步阶段，但大有复制锂电池从蓄势到暴增的迹象。万联证券将目前的燃料电池产业比做2011年左右的锂电池产业，类似的技术壁垒、巨量资本支出和超长回报周期，让企业发展看似步履维艰，但一旦到达临界点，便会产生质变。

因此，尽管产业链上下游经历了多次炒作，但赛道的龙头公司始终被市场长期关注。亿华通正是其中的风向标之一。

国内市场排名靠前的氢能企业，在发展路径上各有不同。亿华通自诞生起便瞄准自研核心技术；潍柴动力的氢能业务发源于2018年收购巴拉德；国鸿氢能成立之初购买了巴拉德电堆技术授权，在2016年开始转向自主开发。另外，还有背靠国家电投的国氢科技、背靠上汽的捷氢科技等国家队。

在技术研发方面，亿华通遵循“剥洋葱”技术路线，坚持预研一代、开发一代、推广一代的原则，先后攻克了燃料电池系统、电堆、双极板及膜电极等一系列关键技术，带动了产业链上下游协同创新，零部件国产化率达到100%。

目前亿华通产品功率覆盖30kW至240kW，可满足中长途、重载、城际客货运输、市内公交、冷链、环卫等不同应用场景，实现陆路交通应用场景的全覆盖。企业自主研发生产的全球首款240千瓦燃料电池发动机，实现了大功率氢燃料电池发动机的新突破，把氢能应用拓展到长途、重载领域，并为重卡低碳化发展提供了必要的技术支撑。

公开数据显示，亿华通在行业内的市场占有率始终保持前列。与国内30多家整车企业合作，共同发布了121款燃料电池汽车整车公告。搭载亿华通燃料电池的3000辆汽车在23个城市持续运营，安全运行里程超过1亿公里，安全运行时间超过230万小时，为行业发展积累了有益的经验。

2022年北京冬残奥会投放1200辆氢燃料电池汽车，开创人类历史上氢能车大规模服务国际赛事的先河，其中724台搭载亿华通燃料电池发动机，氢能、亿华通再次“火”了一把。

不过，氢能源对绝大多数人来说，依然还是相对陌生的事物。很少有人在10年前百分百预言锂电池的未来，正如现在，很少有人敢于选择百分百相信氢能源的未来，这种事实和市场预期之间的“预期差”游离在赛道之上。

为未来代言，被低估的亿华通

投科创板，要有风投意识。2022年的疫情反复算得上极大的风险，但亿华通连续三年的营收增长为“氢能第一股”赢得了基本的“体面”。

国际氢能委员会在《氢气展望2022》报告中指出，2030年，全球氢能产业需要7000亿美元的直接投资，这是一个由真金白银堆出来的行业。但也正是这种新兴行业的特性，让市场对公司的具体价值存在一定误解。

就业绩来看，这些评价方法也存在不准确之处，例如业绩快报中的这一段话：“随着燃料电池产业链国产化进程的不断加速，导致燃料电池产品成本及售价亦不断下降，为进一步夯实公司资产质量，报告期内公司对部分已不能满足客户市场需求或适配公司在售产品的存货及固定资产计提了资产减值损失。”

资产减值本身并非有利因素，然而，需要考虑诱发资产减值的因素能否和减值本身形成对冲。亿华通提到的产品成本和售价不断下降，既可以解读为现有产品的公允价值在降低，也可以视为行业性利好，即应用成本在降低，对应的便是应用前景扩大。对于氢能行业而言，显然是后者的意义更大。

另外，产品的迭代导致旧产品的吸引力降低，同样需要关注新产品的开发进度和销售进度。亿华通在港交所上市招股书中表示，港股募集资金的75%将用于未来三年研发，一定程度上反映出行业持续酝酿巨变。2022年前三个季度，亿华通的研发费用同比大幅增加45.91%，占营收三分之一。2022年公开燃料电池领域专利数量545份，位居中国第一，全球第五，反映出科研实力和科研成果的双丰收。

2023年，氢能窗口期明朗至极，正是加速发展的好时候。从成长角度理解，亿华通自身也必须加快产品序列更新，本质上是在持续强化自身竞争力。

简而言之，过去的资产可能会带来损失，但未来的市场扩容速度要快得多，两相抵消后，亿华通的主旋律还是成长。尤其是加强国产替代研究，对未来全行业成本下降意义巨大——目前，亿华通的产品核心零部件已实现国产化率100%，这几年国内燃料电池成本在以每年20-25%的比率下降，原材料和零部件进口比例高这样的问题正在逐步解决。

值得一提的是，亿华通的营收构成中，主要成分是燃料电池系统，其余为零部件、技术服务和其他收入（2021年6.29亿元总收入中，有5.18亿元来自燃料电池）。但是，燃料电池从目录上榜到企业结算到最终获取货款存在较为明显的时间差，所以在不同口径下，与企业销售有关的各项数据可能并不统一，这意味着其成长性不能以单一的季度表现确定，而要看长期曲线。

可以预见，未来市场大概率将为亿华通带来惊喜，这主要取决于四个因素。

第一，五大氢燃料电池汽车示范城市群需求持续。五大示范城市群首年考核指标完成情况参差不齐，从公开数据来看，京津冀城市群完成首年目标，其他几个城市群或存在未达标情况。考核压力下，各大城市群也先后给自己下了军令状。例如，上海市坚持兑现2025年突破10000辆氢能源车目标，在示范期内的投入意愿和实力可见一斑，需求明确。

此外，山西、四川等燃料电池汽车非示范城市群成员在积极布局氢能产业，希望能够被国家批准为新一批燃料电池汽车示范城市群，这部分城市的需求，也扩大了未来市场空间。总之，各地出于对氢能产业布局推进速度的追求，2023年是必须抓的窗口期。

第二，2022年疫情对地方的投资、招商等方面影响较大，政策落地迟滞。但在多地的“新春第一会”上，今年对企业的扶持力度加大已是板上钉钉。各类免征购置税、给予新设立公司补贴的举措，仍将层出不穷。尤其是主流政策也给予定调，例如，国家能源局年初印发了《新型电力系统发展蓝皮书(征求意见稿)》，在氢能方面提出了重点任务：交通领域大力推动新能源、氢燃料电池汽车全面替代传统能源汽车。

全年氢燃料电池汽车预计呈现高增趋势，不同于2022年政策细则未落地时的谨慎试水，2023年各地政策指引与补贴规划大多已下达，更完善且具备商业化基础的产业链叠加全国固定额度的补贴(先到先得)，行业放量确定性强，预计2023年氢燃料电池汽车将持续看向翻倍。国金证券研报指出，1月燃料电池系统装机量14.4MW，其中商用车装机量为14.3MW，同比上升33%。

第三，主流车企布局氢燃料电池汽车的力度加强，2023年市场增长将有更多支持。例如，北汽福田计划2023年底推广燃料电池商用车累计达到4000辆。上汽计划在2025年至少推出10款氢燃料电池汽车产品（包括燃料电池商用车和乘用车），形成万辆以上的整车产销规模，市场占有率计划达到10%以上。前期车企距离目标差距较为明显，乘着2023年的行业东风，车企必将向氢能车倾注更多资源以达成目标。

第四，氢能产业链各环节短板逐步受到重视并得到修补，将进一步带动2023年氢燃料电池汽车的推广应用。

“制-储-运-加”，从源头制取到应用攻关，氢能的发展需要全产业链合力，而推进产业链协同发展也是很多地区的工作重点。例如，2022年底，亿华通与新疆伊宁市人民政府、伊宁市联创城市建设（集团）有限责任公司签订战略合作框架协议，三方共同推动伊宁市光伏绿电制氢源网荷储一体化项目建设。项目涉及氢能全产业链，预年产绿氢2万吨，建成加氢站20座，可满足3000余辆氢燃料电池重卡的日常运营需求。在政策效果合力及产业链降本的推动下，将对2023年氢燃料电池汽车销量实现翻倍涨提供极大的支持。

此外，社会资本的进一步关注、重点车型（如重卡）的优先增长，都将让氢能市场的表现日新月异。市场最大的预期差，永远是对产业发展的认知滞后程度。由于多方面因素，资本市场和投资者普遍对氢能源的发展处于“知其然而不知其所以然”的状态，加上行业迭代速度快，更令看清市场形势和企业价值难度倍增。

不过，企业的战略表现不会说谎。研发投产能力、批量上车、上下游资源几个指标，亿华通均处于领先地位。今天的低调，意味着未来的“高走”。氢能的确定性够足，完成了择股的问题，剩下的只是择时而已。

文章来源：松果财经，旨在提供活泼、深度的财经商业价值解析，做一个有态度的行业观察者！

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