被誉为“医美茅”的爱美客，终于交卷。

(资料图片仅供参考)

3月8日收盘后，爱美客披露了其2022年的财务报告。根据财报显示，2022年爱美客实现营收19.39亿，同比大增33.91%；实现净利润12.64亿，同比大增31.9%。

过去一年，爱美客营收、净利润双双增长超过30%，表现可以说是相当的亮眼；值得一提的是，2022年爱美客的毛利率高达94.85%，净利率也达到了65.38%，毛利率和净利率两项数据甚至比贵州茅台还要高。

不过，虽然业绩数据表现亮眼，但在二级市场上，爱美客的股价却出现了高开低走，盘中甚至一度大跌超过7%。截至3月10日收盘，爱美客股价报收537.16元/股，在财报披露后连续两天下跌，累计跌幅为4.92%，市值蒸发超过了60亿。

一边是大增的业绩、十分亮眼的财报数据，一边却是股价高开低走、两天股价大跌近5%，在千亿“医美茅”爱美客的背后，究竟有什么隐忧？业绩高增长背后的隐忧

虽然全年业绩增长超过了30%，但其实四季度爱美客的业绩却尽显“疲态”。

根据财报显示，2022年四季度，爱美客实现营收为4.494亿，同比增长5.8%，这是其过去多个季度以来营收增速首次跌至“个位”；实现净利润为2.714亿，同比增长8.95%，表现也同样不理想，实现扣非净利润为2.321亿，同比下跌5.1%，更是首次出现下滑的情况。

拉长周期来看，最近几个季度以来，无论是营收增速还是净利润增速甚至是扣非净利润增速，爱美客的这些数据都在逐步走低，很显然，其业绩增长的瓶颈已经隐现。

实际上，在业绩增速持续走低的背后，爱美客产品单一化的问题也变得越发严重。

根据财报显示，目前爱美客的产品主要分为四类，分别为溶液类注射产品、凝胶类注射、面部埋植线和化妆品，而目前溶液类注射产品是爱美客营收的主要来源，2022年爱美客的溶液类注射产品营收为12.93亿，占收入的比重高达66.68%。

不过，在爱美客的溶液类注射产品中，其实也只有嗨体和逸美两款细分产品，其中逸美是爱美客早期的玻尿酸产品，获批于2009年，现在已经逐渐淡出市场；嗨体则是爱美客最为重要的核心单品，该产品聚焦于修复颈纹的细分市场，近年来营收快速增长。

目前，嗨体是国内唯一药监局批准针对颈部改善的三类医疗器械产品，在国内医美审核要求非常高的背景下，嗨体在颈部注射填充修复领域没有竞争对手，而且嗨体的毛利率极高，甚至超过了90%，而这或许也是爱美客越发依赖嗨体这款产品的重要原因。

不过，伴随着嗨体高速增长期的过去，过于依赖嗨体的爱美客业绩增速自然也会下滑；诚然，爱美客依然可以依靠着嗨体这款产品继续“躺赚”，但却并不能维持业绩的高速增长。产品单一化问题难解

当然，爱美客也并非没有看到自己产品单一化的问题。

根据财报显示，2022年爱美客在研发上的投入力度并不小，其2022年的研发费用为1.731亿，同比去年增长了69.2%，研发费用占总营业成本的比例高达32.95%。

很显然，除非了嗨体之外，爱美客也想要找到新的增长点，才会不断进行研发投入。

根据财报显示，目前爱美客的主攻方向为“减肥药”，其有9个主要在研项目，在体重管理领域，分别有利拉鲁肽注射液、司美格鲁肽注射液和去氧胆酸注射液三款产品在研，其中利拉鲁肽注射液已完成 I 期临床试验，另两款产品均处于临床前在研阶段。

不过，和嗨体在同一领域内没有竞争对手不同，在“减肥药”领域爱美客只是一个后发者。

据东亚前海证券在研报中表示，目前全球范围内共有两款GLP-1R激动剂减肥药上市，分别为诺和诺德的司美格鲁肽和利拉鲁肽，国内企业也广泛布局GLP-1R靶点的减肥药品，其中进展较快的有华东医药、仁会生物、先为达、信达生物等。

除了“减肥药”之外，肉毒素同样也是爱美客研究发力的一个重要方向。根据媒体披露，爱美客的多个在研产品中，用于消除中度至重度皱眉纹的“注射用A型肉毒毒素”产品，研发进展相对较快，当前处于Ⅲ期临床试验阶段，或许不久就将推向市场。

而且，在爱美客的财报中，其也重点提到了公司与韩国HunosBP签订经销框架协议，授权公司作为中国区唯一经销商，享有“HUTOX”肉毒素排他性的进口、经销等权利，目前肉毒素产品管线处于Ⅲ期临床阶段，预计2024年获批上市。

不过，由于A型肉毒素属于毒麻类药物，早在2008年以前，中国对这类药物的管控就已属于最严格监管档次，爱美客的肉毒素业务显然存在着巨大的不确定性。

当下，无论是减肥药方向还是肉毒素方向，爱美客也都只是在研究过程中，而这也导致了其还是只能依赖于大单品“嗨体”，难以解决产品单一化的问题。风险不容忽视

除了产品单一化问题之外，医美风险同样是爱美客的一大隐患。

在投资市场中，投资者其实更加看重医美的消费属性，这也是爱美客为什么能有超过90倍市盈率的原因。不过，和纯粹的大消费不同，医美背后其实藏着巨大的医疗风险。

据中国消费者协会的相关统计，在中国整容整形业兴起的10年中，平均每年因美容投诉近两万起。

作为行业龙头，爱美客推行的是“直销+经销”的销售模式，虽然以直销为主，经销为辅，但经销在这几年中的销售模式占比不断扩大，这种模式虽然可以迅速扩大市场，但由于经销模式主要面向的都是小型美容机构，很容易导致医疗安全问题的发生。

根据公开信息显示，爱美客全资子公司北京爱美客因医美纠纷被起诉至法院，主要的原因在于2012年云南一消费者使用逸美产品后明显看出鼻子歪斜，并且出现不良身体反应，因此消费者直接将美容院和爱美客都起诉到了法院。

而在去年的3.15期间，据相关媒体公布的调查显示：消费者对爱美客的投诉比例超过了10%，位居医美领域被投诉对象中的前三位，这足以说明爱美客背后暗藏着很大的风险。

当然，目前爱美客还没有被曝出严重的医疗事故，这一切都还只是“防范”而已，不过从机构的动作来看，虽然爱美客2022年的业绩依旧维持高增长，但机构已经提前减仓。

根据财报数据显示四季度爱美客的基金持仓家数为274家，持仓股数为25,157,354股，占流通股的比重为28.4%；而在二季度，爱美客的基金持仓家数为1030家，持仓股数为37,830,352股，占流通股的比重为42.71%，很显然机构正在大举减仓“撤退”。

仅从毛利率等数据来看，不可否认爱美客依旧非常赚钱，“女人的茅台”并非浪得虚名。

不过，在超高的毛利率背后，爱美客近几个季度的业绩增速正在下滑，产品单一化问题也越发突出，从股价的表现来看，爱美客背后暗藏的风险正在逐渐“发酵”。

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